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上周五監(jiān)管層說要研究中概股回歸的影響，5月9日權(quán)威人士說要加強(qiáng)退市等基礎(chǔ)性制度建設(shè)，一時間，無業(yè)績支撐的殼資源成了夾心餅干的那個心兒！ 　　

業(yè)界普遍關(guān)心的六個問題是：

1、全球中概股有多大規(guī)模？其中有多大規(guī)模有回歸的沖動？

2、全球中概股平均市盈率是多少？被海外投資者低估了嗎？

3、中概股不遠(yuǎn)萬里回歸究竟是為何？

4、中概股集體回歸有什么危害？

5、如何徹底打消中概股回歸的沖動？

6、借殼上市時給資產(chǎn)的估值全部給了美國投資者嗎？

問題一 5000億美元中概股存在回歸沖動
　　據(jù)數(shù)據(jù)，目前全球有352家中概股，市值達(dá)到1.4萬億美元。不過，由于兗州煤業(yè)[-9.99% 資金研報]、中國鋁業(yè)、中國國航、南方航空、東方航空、中國聯(lián)通、中國電信、中海油、中國人壽、中國石油化工股份、中石化、中石油、中國移動等公司屬于國有企業(yè)，回歸的程序和需要考慮的因素較為復(fù)雜，而且有些已經(jīng)在A股上市，因此不應(yīng)考慮在有回歸沖動的范圍之內(nèi)。排除上述國有企業(yè)，剩余300多家中概股的市值約為5000億美元，全部回歸A股，至少需要6000億美元到7000億美元的對價，換算成人民幣達(dá)到4萬億的規(guī)模。

問題二 中概股平均市盈率約為13倍

據(jù)統(tǒng)計，有數(shù)據(jù)的215只中概股的市盈率為13倍，這一市盈率約為納斯達(dá)克綜合指數(shù)[-2.03%]成分股市盈率的一半，較道瓊斯綜合指數(shù)成分股的市盈率也低30%。而目前A股中小板和創(chuàng)業(yè)板市盈率分別為45倍和67倍，滬深主板市場的平均市盈率為14倍和23倍。且不說中概股與A股估值之間的估值差異，即便在美國也有被歧視的嫌疑。不過，這并非沒有原因。 一是國外投資者不了解中概股經(jīng)營情況，二是中概股在歷史上有不誠信記錄，曾被渾水等機(jī)構(gòu)圍獵，導(dǎo)致國外投資者產(chǎn)生了偏見，三是國外優(yōu)秀互聯(lián)網(wǎng)公司比比皆是，導(dǎo)致一些新興產(chǎn)業(yè)的中概股不能脫穎而出。

問題三 不遠(yuǎn)萬里只為估值套利

正如上文所說，中概股平均市盈率僅為13倍，代表新興產(chǎn)業(yè)的中小板和創(chuàng)業(yè)板市盈率高達(dá)45倍和67倍，這就形成了天然的套利機(jī)制——將中概股私有化，然后來A股套現(xiàn)。

籠統(tǒng)地說可能不具備說服力，舉個例子便可十分明白。人人都說奇虎360的市盈率高達(dá)36倍，這家公司在美國并沒有被低估，為何也來湊套利的熱鬧？去年6月17日晚間，奇虎360宣布，董事會收到創(chuàng)始人周鴻祎的一份不具約束力的提案，該私有化提案對奇虎360的估值為90億美元。中金認(rèn)為，如果奇虎360回歸A股上市，其市值將高達(dá)3800億人民幣，相當(dāng)于市值擴(kuò)大近七倍。中金的計算方法是將奇虎360各項業(yè)務(wù)按照A股類似上市公司的估值水平進(jìn)行估值，然后進(jìn)行加總。其中包括360 PSP業(yè)務(wù)估值1400億人民幣、搜索業(yè)務(wù)1100億人民幣、游戲業(yè)務(wù)740億人民幣、企業(yè)安全業(yè)務(wù)420億人民幣、智能手機(jī)業(yè)務(wù)140億人民幣、凈現(xiàn)金10億人民幣，加起來就是3800億人民幣。 　

中金分析師陳昊飛和吳越指出，這還是出于“保守估計”，既沒有對奇虎360的領(lǐng)導(dǎo)力給出溢價，也沒有計入奇虎360與國藥控股[1.41%]合作成立醫(yī)藥電商的進(jìn)展。 　　

不過，考慮到A股經(jīng)歷了一輪股市異常波動，相關(guān)公司的股價已大幅下跌，但市值仍有望擴(kuò)張3倍。面對百億美元以上的盈利，試問誰經(jīng)得起這種誘惑。當(dāng)然，這只是從估值套利角度思考奇虎360這家公司的回歸，其實集團(tuán)戰(zhàn)略調(diào)整、大股東認(rèn)為公司股價在海外被低估、融資功能喪失、維護(hù)股東關(guān)系成本過高等也是這類中概股回顧A股的重要原因。

問題四 中概股集體回歸的五大危害

綜合業(yè)界評論，中概股集體回歸，可能會沖擊創(chuàng)業(yè)投資市場、消耗大量外匯、沖擊A股估值。具體而言，主要有以下五大危害。 　　

一是以前大量PE和VC資金還做成長股投資，資金好歹進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)了實業(yè)投資；但中概股私有化之風(fēng)刮起后，許多PE開始只做這種所謂的無風(fēng)險套利業(yè)務(wù)，錢都是在境內(nèi)外股東層面流轉(zhuǎn)，惡化了近年來我國金融系統(tǒng)脫實向虛的問題。 　　

二是除不能促進(jìn)實業(yè)投資外，中概股集體回歸，勢必消耗我國大量外儲，尤其估值套利的邏輯深入人心后，這種操作手法還擴(kuò)散為收購純海外資產(chǎn)做貨幣和估值套利。 　　

三是估值套利這種邏輯本來無可厚非，但是后面宣布私有化的中概股越來越不象話，不僅估值低的搞，連估值相對合理的也開始玩跨市場套利。 　　

四是惡化了市場風(fēng)氣。前幾年評估值在25億以下的借殼交易很多，中概股這些大家伙一回來，直接把4億凈利潤以下、評估值在50億以下的資產(chǎn)掃出借殼市場，35億以下的殼基本絕跡，越爛的上市公司越槍手，預(yù)期收益和胃口越高，嚴(yán)重扭曲市場資源配置。 　　

五是自從有中概股項目以來，PE都學(xué)會不盡調(diào)、不研究、不訪談，閉著眼往里進(jìn)。盈利模式變?yōu)榻榻B項目和搭結(jié)構(gòu)發(fā)產(chǎn)品坑散戶，大量機(jī)構(gòu)人員淪為拉皮條的掮客，嚴(yán)重惡化PE行業(yè)生態(tài)。 　　

問題五 治本唯有估值銜接

針對市場傳言稱中概股回歸可能被叫停，監(jiān)管層上周五回應(yīng)稱，將證監(jiān)會已經(jīng)注意到相關(guān)輿情，按照相關(guān)法律法規(guī)，近三年已經(jīng)有在國外上市的5家紅籌企業(yè)通過并購重組在A股上市，市場上對此提出質(zhì)疑，認(rèn)為這類企業(yè)回歸A股有較大的特殊性，特別是對境內(nèi)外市場的明顯價差、殼資源炒作應(yīng)該高度關(guān)注，證監(jiān)會注意到市場相關(guān)反應(yīng)，目前證監(jiān)會正針對這類企業(yè)通過IPO、并購重組回歸A股市場可能產(chǎn)生的影響進(jìn)行深入的分析研究。 　　

業(yè)界表示，中概股回歸潛在的危害已被社會各界詬病，監(jiān)管層提出要深入分析研究意在規(guī)范這種估值套利和殼資源炒作的行為。但真正能起到治標(biāo)又治本作用的策略是，海內(nèi)外市場估值價差要收窄。 　　

估值價差如何收窄？指望全球市場的中概股估值大幅提升有點一廂情愿，比較現(xiàn)實的是A股市場的估值要下調(diào)，近兩日A股市場連續(xù)下挫的原因之一就是這個。實際上奇虎360等中概股在美國并沒有被低估，但相對于A股的估值，顯然是被低估了，或者說被相對低估了。 　　

問題六 最大贏家為參與私有化的股東

值得注意的是，目前市場上對中概股回歸還存在一定誤解。誤以為借殼上市時，A股給注入的資產(chǎn)的估值，將全部給美國投資者，實際上最大的贏家是參與私有化的股東。 　　

舉個例子，假如奇虎360借殼某只股票上市，這家公司要發(fā)行新股來收購奇虎360的資產(chǎn)，假設(shè)給奇虎360的估值為500億美元，這并不是說這500億美元會全部給美國的投資者，而是全部給了參與私有化的股東。 　　

而根據(jù)奇虎360的私有化方案，對奇虎360的估值僅為90億美元，較前一交易日的收盤價溢價了17%。這90億美元才是參與私有化的股東向私有化以前的股東支付的對價，私有化以前的股東包括了奇虎360的大股東，以及海外的投資者。 　　據(jù)統(tǒng)計，美國上市公司私有化平均溢價比例約為28.4%，也就是說美國投資者搭上中概股回歸的平均超額收益率不足30%，而剩余的幾倍，乃至幾十倍的盈利都被參與私有化的股東瓜分。