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生產(chǎn)面延續(xù)平穩(wěn)，需求增速開始回落。統(tǒng)計局發(fā)布5月數(shù)據(jù)顯示生產(chǎn)面維持平穩(wěn)而需求有所回落。5月工業(yè)增加值同比增長6.0%，增速與上月持平，略高于我們5.8%和市場5.9%的預(yù)期）。而需求開始回落，前5個月固定資產(chǎn)投資累計同比增長9.6%，增速較前4個月回落0.9個百分點。5月社會零售總額同比增速小幅下降0.1個百分點至10.0%。本輪經(jīng)濟企穩(wěn)由需求復(fù)蘇帶動，需求回落意味著經(jīng)濟下行壓力再度上升。

實體經(jīng)濟投資意愿再度下降，民間投資大幅跌落。5月當(dāng)月固定資產(chǎn)投資同比增長7.4%，增速較上月回落2.7個百分點，需求呈現(xiàn)放緩態(tài)勢。4月以來金融體系對實體經(jīng)濟資金支持下降，導(dǎo)致實體經(jīng)濟到位資金不足，對投資增長形成抑制。5月投資資金來源同比增速較上月下降4.9個百分點至7.3%。而實體經(jīng)濟貨幣環(huán)境趨緊情況下實體經(jīng)濟投資意愿下降，資金來源中自籌資金部分同比更是由上月的增長5.3%轉(zhuǎn)為下跌0.3%。這種情況下，雖然積極的財政政策推動基建投資繼續(xù)保持20%附近的較高速增長態(tài)勢，但以民間投資為主的制造業(yè)和房地產(chǎn)投資均出現(xiàn)明顯下滑。民間投資同比增速由4月的4.3%跌落至1.0%，同時制造業(yè)部門投資同比由上月的5.3%下降至5月的1.3%。由于具有政府隱性擔(dān)保部門能夠優(yōu)先獲得資金支持，在實體經(jīng)濟資金面趨緊過程中，民間部門會受到更大幅度擠壓，因而投資下跌可能更為劇烈。如果金融體系對實體經(jīng)濟支撐繼續(xù)減弱，投資存在繼續(xù)放緩風(fēng)險，結(jié)構(gòu)上民間部門下行壓力會更為明顯。

作為過去幾個月經(jīng)濟亮點的地產(chǎn)市場也進入下行通道。寬松的實體經(jīng)濟貨幣環(huán)境變化后房地產(chǎn)需求也進入回落通道。5月當(dāng)月商品房銷售面積同比增速較上月下跌19.9個百分點至24.2%，高頻數(shù)據(jù)顯示6月銷售面積增速下行更為明顯。需求放緩帶動投資增速下降，5月房地產(chǎn)投資增速較上月回落3.1個百分點至6.6%。同時，房地產(chǎn)企業(yè)投資意愿也出現(xiàn)回落，5月到位資金同比增速回落7.0個百分點至16.7%，其中自籌資金部分由上月的增長0.2%轉(zhuǎn)為下跌7.0%。而土地購置面積和房屋新開工面積同比增速同樣出現(xiàn)明顯回落，分別下降12.9和15.3個百分點至-4.5%和10.6%。房地產(chǎn)投資前景面臨持續(xù)放緩壓力。

需求放緩加大生產(chǎn)面下行壓力。5月高頻火電發(fā)電量數(shù)據(jù)跌幅加大未能反映生產(chǎn)面平穩(wěn)態(tài)勢，主要是因為南方降雨量加大導(dǎo)致水電發(fā)電量大增，同比增速大幅攀升10.7%個百分點至20.7%。而5月整體上工業(yè)生產(chǎn)延續(xù)平穩(wěn)是對前期需求復(fù)蘇的反應(yīng)，此前幾個月穩(wěn)增長政策下需求回升帶動工業(yè)品價格攀升，推高利潤和開工率，導(dǎo)致工業(yè)生產(chǎn)在5月繼續(xù)企穩(wěn)。其中粗鋼產(chǎn)量同比增速較4月回升1.3個百分點值1.8%。但隨著需求放緩帶動工業(yè)品價格下跌，利潤下降可能再度加大生產(chǎn)面放緩壓力。

政策擾動及不確定性打擊各方對中國經(jīng)濟增長信心，經(jīng)濟下行壓力再度上升。本輪經(jīng)濟企穩(wěn)主動力來自需求復(fù)蘇，然而隨著4月以來信貸社融持續(xù)放緩，金融體系對實體經(jīng)濟資金支持減弱，實體經(jīng)濟融資難存在再度抬頭可能，經(jīng)濟下行壓力再度上升。政策的擾動及不確定性已嚴(yán)重打擊了各方對中國經(jīng)濟增長的信心。民間投資的大幅下降已經(jīng)充分表現(xiàn)了這一信心缺失所產(chǎn)生的危害。地產(chǎn)是過去幾個月經(jīng)濟數(shù)據(jù)中的主要亮點。但現(xiàn)在也已進入了下行通道。在穩(wěn)增長政策帶動實體經(jīng)濟經(jīng)歷過去幾個月的短暫復(fù)蘇后，中國經(jīng)濟已經(jīng)重新面臨顯著下行壓力。我們已經(jīng)因為近期的政策擾動而下調(diào)了對今年中國經(jīng)濟增長的預(yù)期，5月的宏觀數(shù)據(jù)印證了我們的擔(dān)憂。目前我們對中國經(jīng)濟今年增長6.7%的預(yù)測繼續(xù)面臨較大下調(diào)風(fēng)險。