在評論宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)時(shí)我寫了一副對聯(lián)：經(jīng)濟(jì)疲弱，恐基建難支獨(dú)木；地產(chǎn)回落，問企穩(wěn)憑誰可依？并求橫批。
大量有才網(wǎng)友回復(fù)：問路改革，L型行不，做多債市，債市長牛，熟悉我們策略的朋友回復(fù)：傾國傾城。我個(gè)人認(rèn)為有很深含義的是：水主沉浮。
過去在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時(shí)期，流動(dòng)性和信貸主導(dǎo)經(jīng)濟(jì)增長。沒有貨幣和信貸經(jīng)濟(jì)肯定不行，是典型的“水”主沉浮。而現(xiàn)在處于三期疊加的經(jīng)濟(jì)下行期，有了充足的貨幣和信貸恐怕經(jīng)濟(jì)也未必行，也就是說水不能主沉浮。況且5月份的貨幣信貸和社會(huì)融資數(shù)據(jù)憂多喜少。
貨幣和社會(huì)融資數(shù)據(jù)快速回落，一方面表明實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求不足，同時(shí)也預(yù)示著未來經(jīng)濟(jì)黯淡的前景。信貸的一枝獨(dú)秀和略超預(yù)期，也僅僅是因?yàn)榫用癜唇屹J款放量，而企業(yè)中長期貸款顯著不足。近幾周房地產(chǎn)交易量顯著回落，也預(yù)示著未來信貸數(shù)據(jù)的回落。5月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)已經(jīng)充分驗(yàn)證了年初以來，我們對經(jīng)濟(jì)悲觀的預(yù)期。隨著貨幣信貸數(shù)據(jù)的進(jìn)一步回落，供給側(cè)改革的推進(jìn)，城鄉(xiāng)居民收入增速的減緩，民間投資情緒的低落，未來幾個(gè)季度中國經(jīng)濟(jì)下行的壓力將進(jìn)一步顯現(xiàn)。當(dāng)前顯然不是中國經(jīng)濟(jì)的底部。
我們最近兵分幾路到各個(gè)地區(qū)和部門調(diào)研，普遍的感覺是上中下游經(jīng)濟(jì)都很乏力。唯有政府主導(dǎo)的基建還將保持一定熱度，而地產(chǎn)投資已經(jīng)開始降溫。
在供給側(cè)改革的大背景下，我們認(rèn)為無論是總量還是結(jié)構(gòu)性的力量都不支持價(jià)格能夠上升，相反我們認(rèn)為三季度CPl會(huì)繼續(xù)向下。
雖然放水也不能救中國經(jīng)濟(jì)，但對債市而言，水主沉浮。隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)對資金需求的減弱，信貸也將進(jìn)一步萎縮。而金融市場的流動(dòng)性將越來越寬松。從貨幣當(dāng)局的意圖來看，隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力凸顯和CPl的回落，貨幣政策也將重回寬松，當(dāng)然包括量和價(jià)。也就是說，貨幣政策將重新以國內(nèi)經(jīng)濟(jì)為主要的錨。
從全球來看，避險(xiǎn)成為時(shí)尚。中國也不例外。隨著風(fēng)險(xiǎn)的逐漸暴露，我們從中觀和微觀層面都看到機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)偏好的回落（銀行資管等草根調(diào)研結(jié)論，歡迎電話交流）。黃金和債券等必將是貫穿全年的避險(xiǎn)品種和香餑餑。
對債市而言，現(xiàn)在就是配置期，加長久期為宜。三季度將存在顯著的交易機(jī)會(huì)。
我們堅(jiān)持“傾國傾城”的投資建議。傾城就是傾向于城投債，城投債金邊本色不改，未來收益率一定國開化。傾國就是傾向于投資廣義利率債，包括高評級信用債。當(dāng)然我們也推薦產(chǎn)能過剩行業(yè)中的龍頭企業(yè)債券，因?yàn)榇蠖坏乖谥袊匀贿m用。
傾國傾城，水主沉浮。
【延伸閱讀】基建是火焰 基建之外是海水
基建投資仍然會(huì)保持一定的熱度。有的平臺(tái)公司忙于修高鐵建機(jī)場。而這些項(xiàng)目，大部分都是未來幾年的項(xiàng)目提前。 杭州當(dāng)?shù)厝酥v，杭州啟動(dòng)了自南宋以來最大的基建規(guī)模，喜迎今年秋季的G20。與政府項(xiàng)目和基建相關(guān)的融資也相對比較便利，受到了銀行等機(jī)構(gòu)的青睞。
基建是火焰，除了基建我們感受到的是海水。上游企業(yè)在忙于控人力成本。中游企業(yè)同樣在減員增效。由于下游需求未持續(xù)改善，一些抗風(fēng)險(xiǎn)能力較差資質(zhì)較低的建筑企業(yè)倒閉。在下游需求短期內(nèi)難以改善，負(fù)債壓力巨大的背景之下，很多企業(yè)本能的選擇了冬眠。
同樣在山東的二線城市和浙江的三線城市我們并沒有看到媒體上所說的房地產(chǎn)投資回暖。巨大的庫存壓力，使得開發(fā)商非常的理性和客觀。即使在核心二線城市杭州，我們也聽到了開發(fā)商關(guān)于理性看待近期地王出現(xiàn)，要理性避避風(fēng)頭的觀點(diǎn)。
銀行最主要的壓力還是要控風(fēng)險(xiǎn)。與政府相關(guān)的項(xiàng)目貸款仍然是銀行最傾心的。過剩產(chǎn)能行業(yè)當(dāng)然是人回避的。當(dāng)然，具體項(xiàng)目還要一事一議，大而不倒的規(guī)則在當(dāng)前乃至未來仍然適用。同舟共濟(jì)的哲學(xué)思想保證了龍頭企業(yè)核心企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)短期還不會(huì)最先爆發(fā)。雖然我不贊成這種債務(wù)展期的拖延戰(zhàn)術(shù)。供給側(cè)改革方能解決長痛與短痛的問題。
銀行一季度的過快過于集中的貸款投放節(jié)奏的確平添了未來幾個(gè)月中國經(jīng)濟(jì)下行的壓力。因?yàn)槿绻掳肽杲?jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步惡化，可能會(huì)面臨著缺少資金供給的問題。民間投資進(jìn)一步減速的確體現(xiàn)了政府投資的擠出效應(yīng)。目前來看，民間投資的熱情短期內(nèi)很難啟動(dòng)。PPP的合作模式的資金很多來自銀行理財(cái)和建筑業(yè)企業(yè)。對于建筑企業(yè)而言，參與政府的ppp項(xiàng)目，本身就是由自己來施工，可以賺兩份錢。而其他民間企業(yè)，問者甚寡。
橫店影視城本周有50多個(gè)劇組同時(shí)開機(jī)，顯示第三產(chǎn)業(yè)繁榮的態(tài)勢，我也為兩周多的連續(xù)調(diào)研為拉動(dòng)內(nèi)需，促進(jìn)第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展作出的貢獻(xiàn)感到自豪，但第三產(chǎn)業(yè)短期內(nèi)很難彌補(bǔ)第二產(chǎn)業(yè)回落留下的空白。結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級的道路還很遠(yuǎn)，中國經(jīng)濟(jì)還需要解決自身的結(jié)構(gòu)問題。在這個(gè)過程之中，中國經(jīng)濟(jì)增長的速度是需要回落的。經(jīng)濟(jì)的回落和收入的減速對價(jià)格的影響是向下的。
短期內(nèi)貨幣政策仍然不會(huì)松動(dòng)，但隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力的凸顯，貨幣政策終將回歸寬松。從邊際上看，未來可能信貸從緊貨幣從松。而金融體系的資金是相對寬裕的。