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光明乳業(yè)：受制于競(jìng)品業(yè)績(jī)遜預(yù)期，望來年市場(chǎng)份額回升

類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司 研究員：劉枝花 日期：2016-04-22

業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)

光明乳業(yè)2015年收入錄得193.7億元，同一口徑下同比-6.2%，其中乳制品收入同比-9.1%，錄得173.4億元?？鄯莾衾浀?.4億元，同比-39.7%，對(duì)應(yīng)EPS0.34元。公司2016年收入目標(biāo)215億，凈利潤(rùn)5.4億。

經(jīng)營(yíng)分析

受制于競(jìng)品，重要產(chǎn)品收入受挫：受同類競(jìng)品上市及較大力度廣告宣傳營(yíng)銷，常溫酸奶莫斯利安錄得收入58億元，同比-1.44%;估受進(jìn)口UHT奶量增影響，鮮奶方面優(yōu)倍系列同比降-2.33%，實(shí)現(xiàn)11.33億元收入，而酸奶暢優(yōu)系列同比降近-20%，實(shí)現(xiàn)11.29億元收入。2015年的持續(xù)原料奶價(jià)格低迷，使得新西蘭新萊特收入同比降-24%。

大本營(yíng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，市場(chǎng)份額下跌：2015年進(jìn)口鮮奶46萬噸，同比+43.7%，料主要銷售市場(chǎng)仍為一二線城市，而國(guó)內(nèi)原料奶廠商受困于原料奶利潤(rùn)微薄，以大幅度促銷方式進(jìn)入下游鮮奶市場(chǎng)，沖擊了光明原本穩(wěn)固的華東市場(chǎng)。光明鮮奶銷售量同比下降-5.69%，而上海地區(qū)收入同比下降-6.2%。

受益于原料奶低價(jià)，毛利率上升明顯：光明乳制品毛利率錄得近38.9%，同比+2.6ppt，由于上下游資產(chǎn)整合，并入16億牧業(yè)收入，毛利率約為9.84%，同比微升。2016年由于原料奶價(jià)格緩步上升的概率較大，維持高毛利將依賴于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的提升。

費(fèi)用率繼續(xù)上升：光明2016年銷售費(fèi)用率同比+1ppt，而管理費(fèi)用率同比+1.3ppt，財(cái)務(wù)費(fèi)用由于投資計(jì)息同比上升0.3ppt。料2016年費(fèi)用率依然維持高位，期間費(fèi)用率達(dá)31.7%。

2016年重點(diǎn)在于關(guān)鍵市場(chǎng)份額的維護(hù)或提升：2015年受制于進(jìn)口奶數(shù)量的繼續(xù)大幅上升，上游企業(yè)以促銷方式進(jìn)入下游市場(chǎng)，以及莫斯利安受競(jìng)品影響等因素，華東地區(qū)鮮奶及酸奶市場(chǎng)份額受損，光明也擬定了2016年計(jì)劃除了繼續(xù)整合集團(tuán)內(nèi)上下游資源，也需關(guān)注區(qū)域發(fā)展，采取促使解決“出血點(diǎn)”，料2016年銷售費(fèi)用占比會(huì)維持高位。

投資建議

我們預(yù)計(jì)2016年華東市場(chǎng)依然競(jìng)爭(zhēng)激烈，出現(xiàn)如莫斯利安革命性產(chǎn)品推動(dòng)行業(yè)整體增速提高的可能性不大，我們預(yù)計(jì)光明2016-2018年收入為198億/209億/226億，凈利4.5億/5.3億/6.5億，對(duì)應(yīng)2016-2018年EPS0.369元/0.431元/0.53元，下調(diào)評(píng)級(jí)至“增持”，目標(biāo)價(jià)13元。

投資者可以對(duì)光明乳業(yè)進(jìn)行關(guān)注，從而進(jìn)行有利投資。